Ha a gyökereiket keressük, egyáltalán nem kell messzire tekintenünk a múltba. Az 1980-as évek előtt Kínában gyakorlatilag nem létezett személyautó-gyártás. 1982-ben, amikor Kína népessége meghaladta az egymilliárdot, 4000 (igen, négyezer) személyautó készült az egész országban. Húsz évvel később már 1,1 millió volt az iparág éves darabszáma, tavaly pedig a 30 milliót is meghaladta. Kína 2010-ben a világ első számú autógyártó nemzetévé, 2023-ban a legnagyobb autóexportőrré vált.

Hogyan lehetséges ez? Egy szóval: parancsra. Az 1980-as évek kínai gazdasági reformjainak hatására elkezdett személyautókat vásárolni a lakosság – persze importból. Rengeteg pénz vándorolt külföldre, ami néhány év alatt teljesen felborította az államháztartást. Peking átmenetileg leállította az importot, és villámgyorsan elkezdte megszervezni a hazai személyautó-gyártást. Ennek egyik pillére az az elhatározás volt, hogy legyen „három nagy és három kicsi” helyi autógyártó vállalat; továbbá kötelezővé tették a külföldi vállalkozások számára a vegyesvállalati formát. Ez utóbbi elváráson csak az utóbbi években enyhítettek.

A 2000-es években Kína a Kereskedelmi Világszervezet (WTO) tagjává vált, az ebből kivirágzó, éles piaci versenyhelyzet életre hívott egy sor privát kínai autógyártót. Tíz évre rá Peking – egyrészt, hogy csökkentse függőségét az import olajtól, másrészt, hogy megoldást keressen a nagyvárosok tarthatatlanná váló légszennyezettségére – szorgalmazni kezdte az „új energiájú”, azaz akkumulátoros és plug-in hibrid járművek (NEV) elterjedését. Az ehhez szükséges akkumulátor- és vezérlőtechnológiák terén Kína ekkor már évtizedes tapasztalattal rendelkezett, köszönhetően az itt fejlesztett és gyártott szórakoztató elektronikai termékeknek.

Mivel Kína idejekorán felismerte, hogy a villanyautózás elterjedésének a töltő infrastruktúra megléte a kulcsa, a fejlődés bámulatos volt. Ma a Kínában eladott új személyautók harmada (35%) tisztán elektromos; ennél is megdöbbentőbb, hogy itt gyártják a világszerte eladott villanyautók közel kétharmadát (63,6%!) Nem véletlen, hogyha ma kínai autógyártóra gondolunk, elsősorban az elektromos járművek piacán aktív szereplők jutnak eszünkbe. Ilyen a BYD, amelyet – a kínai villanyautó-gyártók 32 százalékához hasonlóan – kifejezetten a villanyautó-forradalom hívott életre, de persze ott van a legnagyobbak között a SAIC és a Chang’an is, amelyek hosszú múlttal rendelkeznek: az előbbit 1955-ben, az utóbbit 1862-ben (!!!) alapították. A 2000-es nyitást követően létrehozott Geely elsősorban patinás, de nehéz gazdasági helyzetbe került európai márkák felvásárlásával és felvirágoztatásával szerzett magának nevet és rangot a nemzetközi autóiparban.  Az 1997-ben alapított Chery szuperképessége pedig az, hogy immár huszadik éve ők a legnagyobb kínai autóexportőrök.

Hogy lehet, hogy mégsem ismerjük ezeket a neveket? Egyrészt a tradicionális autógyártók többsége számos almárkát hozott létre, és azokon keresztül forgalmazzák hasonló műszaki alapokra épülő típusaikat. Másrészt a kínai autógyártók kis lépésekben hódítják meg a külpiacokat, és mindenütt a helyi adottságokhoz igazodva vetik meg a lábukat. A Chery például másfél évtizede jelen van Olaszországban a helyi DR Automobiles zászlaja alatt, ugyanakkor idén két másik márkával: az Omodával és a Jaecoo-val lép be számos más európai ország, így Magyarország piacára. Szintén fokozatosan tért vissza Európába az MG Motor: a kínai SAIC által feltámasztott márka előbb egykori hazájában, Nagy-Britanniában vetette meg a lábát, majd onnan fokozatosan az egész kontinenst beveszi.

Pont az MG Motor példája mutatja egyébként, hogy Európában nem feltétlenül az elektromos offenzíva a követendő stratégia. A nagyteljesítményű villanyautókkal persze könnyebb a figyelem középpontjába kerülni, ám akinek benzinmotoros modelljei is vannak, azok jóval szélesebb ügyfélkört tudnak kiszolgálni. Alighanem ezért döntött úgy az egyik legfiatalabb kínai jövevény, az Omoda, hogy első körben csak benzinmotorral kínál autót, majd később bővíti tisztán elektromos változattal a palettát.

Mindez persze mit sem érne, ha műszaki és formai szempontból nem volnának ütőképesek a modern kínai autók. Ezzel ma már gyártóik is tisztában vannak, ezért egyrészt nemzetközi hírű formatervezőket alkalmaznak, másrészt gazdag digitális technológiai tartalommal szerelik fel típusaikat, ráadásul a kínai importmodellek rendre feltűnően jó eredményeket érnek el az Euro NCAP független utasbiztonsági vizsgálatain.

Hatalmas potenciáljuk és látványos mozgolódásuk ellenére a kínai gyártók ma még csupán statisztaszereppel bírnak Európában – pont úgy egyébként, ahogy negyven éve a japán, vagy húsz éve a koreai gyártók. Ráadásul az ő példájukból kiindulva a kínai autógyártók jelentős része már eleve helyi gyártóbázis kiépítésével kezdi a kontinens meghódítását. Az MG Motor Angliában gyártat; a Chery és a Dongfeng spanyolországi, illetve olaszországi gyártóbázisa a megvalósulás kapujában áll; a BYD pedig Magyarországon indítja be két éven belül európai gyártóközpontját.

Ahogy tehát a bevezetőben is említettük, negyven év alatt szó szerint a semmiből a műfaj csúcsára emelkedtek a kínai autógyártók. Hogy mit hoz számukra és versenytársaik számára a jövő, nehéz megjósolni – nemcsak a piac bizonytalanságai miatt, hanem azért is, mert a kínai autómárkák eddigi fejlődése sem a nyugaton megszokott ív mentén zajlott, így hosszú távon is tartogathatnak még meglepetéseket – írják.

Ilyen nagy különbség a bérbeadók és a bérlők között utoljára két és fél éve, még a koronavírus-járvány előtt volt látható. Egészen 2021 júliusáig csökkentek a bérleti díjak, ezzel párhuzamosan emelkedett a bérlők jövedelme, ami jelentős feszültségcsökkenést eredményezett, mert megfizethetőbbé váltak a bérlakások. Tavaly nyáron kezdődött az árak trendszerű emelkedése, amely az elmúlt hónapokban felgyorsult, és ma már jelentősen többet kérnek egy átlagos budapesti albérletért, mint 2020 januárjában.

Már júliusi elemzésében is felhívta a figyelmet a közösségi albérletkereső platform, hogy ilyen bérletidíj-emelkedés mellett a bérlői és a bérbeadói oldal között fokozódó feszültség várható. Ennek oka, hogy a bérbeadók az elvárt bérleti hozamot a kétszámjegyű inflációhoz és a növekvő állampapírhozamokhoz igazítják, és árat emelnek. Ezzel szemben a bérlők jövedelmük egyre kisebb hányadát képesek albérletre fordítani, miután a növekvő élelmiszerárak mellett többet kell költeniük megélhetésükre, ráadásul a rezsidíjak emelkedését is hozzá kell számolniuk a lakhatás költségeihez. Bár az előző évekhez hasonlóan idén is arra lehetett számítani, hogy a felsőoktatásba kerülő és lakhatást kereső diákok nyáron felhajtják a keresleti árakat, idén ez nem érvényesült, és a tendenciát a külföldről érkező diákok albérletkeresése sem tudta érdemben megváltoztatni.

A Rentingo.com szerint a keresleti és kínálati oldal ilyen mértékű távolodásával a bérbeadóknak egyre több erőfeszítést kell tenniük a fizetőképes bérlők megtalálásáért. Ezt támasztja alá, hogy a főszezon ellenére jelentősen emelkedett a bérlőkeresés időtartama, valamint kevesebb az egyhavi kaucióval hirdetett lakás, miután a bérbeadók kerülik a kockázatvállalást. Emellett a közösségi albérletkereső platformon, ahol a bérbeadóknak is lehetőségük van felvenni a kapcsolatot a potenciális bérlőkkel, már most látványosan megugrott azoknak a lakástulajdonosoknak száma, akik ajánlattal keresik meg az oldalra regisztrált albérletkeresőket.

Fotó: Wasa Crispbread/unsplash.com

Autógyártás – a Tesla jól járhat

Biden éghajlatváltozáshoz kapcsolódó tervei között szerepel a „szigorú új üzemanyag-takarékossági szabályok bevezetése, melyek célja, hogy az újonnan eladott kis és közepes méretű haszonjárművek 100%-a elektromos hajtású legyen, és évente nőjön az elektromos hajtású nehézgépjárművek aránya is”. A tervek között a töltési infrastruktúra fejlesztésébe eszközölt beruházások jelentős felfuttatása is szerepel, aminek hatására felgyorsulna az elektromos járművek elterjedése. Ez jó hír lehet a Teslához hasonló cégek számára, míg a hagyományos hajtású járművek gyártónak jó része kellemetlen helyzetbe kerülhet. A folyamatot felgyorsíthatja a demokraták térnyerése, mert ebben az esetben valószínűbb lenne bizonyos kezdeményezések megvalósulása, például az elektromos járművek terjedését célzó adóösztönzők korlátainak lazítása, hogy a nagyobb cégek, pl. a Tesla és a GM vásárlói is igénybe vehessék a jelenlegi 7500 dolláros adójóváírást. Egy jelentős infrastrukturális program szintén fokozhatja a haszonjárművek, különösen a jelentős részben Detroitban gyártott furgonok iránti keresletet. Potenciális nehezítő tényező a magasabb társaságiadó-kulcs, valamint az esetleg emelkedő infláció és hitelkamatláb, főleg a három- és négyéves lejáratú hitelek esetében, ez pedig gyengítheti a keresletet, mivel az értékesítések jelentős része finanszírozott alapon történik.

Csomagolt fogyasztási cikkek – az alapvető fogyasztási cikkek gyengébben teljesíthetnek, mint a diszkrecionális termékek

A demokrata hatalomátvétel után megemelt társasági adó vélhetően átlagosan 4-6%-kal csökkenti majd az alapvető fogyasztási cikkeket gyártó vállalatok jövedelmét: a főleg belföldön értékesítő cégek, például a Clorox, a Church & Dwight, a Smuckers, az Altira vagy a Molson Coors esetében a hatás 7-9%, míg nemzetközi piacon is jelen lévő vállalatok, pl. a Coca Cola, a Philip Morris és az Estée Lauder esetében csupán 3-4% lehet. Az új kormányzat valószínűleg emelni fogja a dohányipari termékek adóját, aminek nem fog örülni például az Altira, de csökkenti a kereskedelmi vámok mértékét, ami jó hír lesz az olyan cégeknek, mint a Brown Forman és a Tyson.

Rövid távon a Bidennel érkező stimulus hatására több pénz marad a fogyasztók zsebében – a Covid-19 járvány kitörése nyomán hozott fiskális ösztönzők utolsó köre egész sor cégnek segített a fogyasztói szektorban. Ugyanakkor az alapvető fogyasztási cikkek ennek ellenére gyengébben teljesíthetnek az összpiaci átlagnál, mivel a diszkrecionális termékek aránytalan előnyökhöz jutnak. Biden szigorúbb korlátozásokat és lassabb újranyitást is bevezethet, ami kárt okozhat a mobilitásra támaszkodó cégeknek, mint amilyen a Coca Cola, és előnyt jelenthet a „maradj otthon” jellegű vetélytársaknak, például az előre csomagolt élelmiszerek gyártóinak. Hosszú távon nagyobb hangsúly helyeződhet a környezeti és társadalmi kérdésekre is, ami potenciális problémákat okozhat a jelentős mennyiségű műanyaghulladékot termelő cégeknek, és jót tehet a fenntarthatóságra összpontosító szereplőknek, amilyen a Beyond Meat.

Diszkrecionális fogyasztási cikkek – a fő kérdés a szabadon felhasználható jövedelem alakulása

Rövid távon Biden győzelme a költségvetési ösztönzők bővülését eredményezheti, ami általában jót tesz majd a fogyasztási részvényeknek. Az USA fogyasztói anyagilag továbbra is nehéz helyzetben vannak, bár már kifelé másznak a gödörből, és a támogatás javítaná a hangulatukat. Az infrastrukturális beruházások felpörgetése munkahelyeket teremtene, egyben növelné a szabadon elkölthető jövedelem mennyiségét. Hosszú távon persze meg kell majd fizetni az ösztönzők árát, például adóemelés formájában, ami a magasabb adósávba tartozókat is érintené. Az infláció esetleges növekedése szintén csökkenthetné a szabadon elkölthető jövedelmet.

Biden esetleg a minimálbér emelésével is megpróbálkozhat. Ez segíthet az alacsonyabb jövedelmű rétegeket megcélzó ágazatoknak, de gondot okozhat a munkaerő-igényes termékeket előállító cégeknek. Minden további szabályozó, például a koncertszervezésben dolgozók védelme és a tech-cégeket érintő antitröszt-szabályok bevezetése további ellenszelet fújhat. „Összességében a demokrata hatalomátvétel rövid távon vélhetően kedvezően hat majd a részvények árfolyamára, de miután ezeket a hatásokat feldolgozta a gazdaság, érdemes lesz óvatosabban közelíteni az ágazathoz, mivel a figyelem attól kezdve a potenciális, hosszú távú következményekre irányul majd”- teszi hozzá Al-Hilal István, a Fidelity International közép-kelet európai igazgatója.

Kiskereskedelem – a hatások vegyesek lesznek

Biden győzelmének a kiskereskedelemre gyakorolt hatása változatos lesz. Kedvezően hathat a fizikai (offline) üzlettel rendelkező kiskereskedőkre, főleg mivel amíg tart a járvány, addig a fogyasztók továbbra sem költenek utazásra és szabadidős tevékenységekre. Biden magasabb minimálbér bevezetésével, a segélyek elektronikus átutalásával (electronic benefit transfers, EBT) és a kiegészítő élelmiszersegély-program (korábbi nevén élelmiszerjegy) finanszírozásának növelésével célba veheti az USA-ban kialakuló egyenlőtlenséget is, melyet a tehetősebbek adójának növelése is ellensúlyozhat (például a tőkejövedelmekre kirótt adó növelése révén). Ennek célja az alacsonyabb jövedelmű családok szabadon felhasználható jövedelmének növelése, de egyúttal visszafoghatja a skála másik végén tapasztalható költekezést is. Ebben a kontextusban az olcsóbb („value”) cikkeket árusító kiskereskedők kedvezőbb helyzetbe kerülhetnek.

Ugyanakkor a bérköltség az offline kiskereskedők egyik legnagyobb költségtétele, márpedig a magasabb minimálbér szűkítőleg hat majd az árrésükre. A nagyobb ármeghatározó erővel rendelkező, ismertebb márkák könnyebben tudják majd áthárítani ezeket a költségeket a fogyasztókra, de az alapvető cikkeket árusító kiskereskedők nem lesznek ilyen szerencsések. A fő kérdés az lesz, hogy a költségvetési stimulus és az esetleges takarékossági intézkedések ellensúlyozni tudják-e majd a bérek növekedését.

Éttermek – a minimálbér-emelés fájni fog

A bérköltség a kiskereskedelemhez hasonlóan az éttermek kiadásainak is jelentős részét teszik ki, és Biden 15 dolláros minimálbér-javaslata, valamint a „borravalós minimálbér” eltörlése eleinte meglehetősen kedvezőtlen kilátásokkal kecsegtet az ágazat szereplői számára. Hosszabb távon a bérnövekedés kedvezően hathat a nagy, ismert brandekre, melyek kellő üzemi kapacitással rendelkeznek a nagyobb bérteher ellensúlyozásához szükséges automatizálás végrehajtásához. Az éttermi ágazatban az utóbbi időben szinte túl sok dolgozót alkalmaztak, de a magasabb bérköltség ésszerűsítésre kényszerítheti az üzemeltetőket. Mindez hátrányos lehet a kisebb, független egységekre, és megszilárdíthatja a nagyobb, akár tőzsdén is jegyzett vállalkozások pozícióját, melyeknek jobb a tőkeellátottsága és hatékonyabban képesek tompítani a bérkockázatot. Az alkalmi éttermi szegmens, mely jellemzően jobban támaszkodik a belföldi vendégekre, és egységei vállalati modell alapján működnek, kiszolgáltatottabb lesz, mint a gyorséttermek, melyekre a nemzetközi és a franchise-profit egészséges aránya jellemző.

Lakáspiac – nem valószínű, hogy a költségvetési ösztönzők ellensúlyozni tudják az esetleges adóemeléseket

Biden győzelme összességében várhatóan negatív hatással lesz az ágazatra. A lakáspiac az USA gazdaságának egyik alappillére, és a jövedelmet és a vevői bizalmat javító költségvetési ösztönzők hatása előbb-utóbb megjelenik a lakások iránti keresletben is, mivel egyre több fogyasztó, főleg az X generáció tagjai, képesek kifizetni a beugrót. De ez nem lesz elég ahhoz, hogy teljes mértékben ellensúlyozza a demokrata győzelem nyomán emelkedő társasági adó hatását. A legtöbb lakáspiaci vállalkozás teljes mértékben belföldi adófizető, és az adózás utáni nyereségük kb. 10%-kal csökkenhet. Az egyelőre kérdéses, hogy ezt a jelenlegi, kiélezett versenyhelyzetben tovább tudják-e majd hárítani a fogyasztókra, de ha a kínálat szűkül, akkor még akár ez is előfordulhat.

Ha Biden adókedvezményt biztosít az első lakásukat vásárlóknak és/vagy intézkedéseket hoz az infrastrukturális és zöld beruházások vonatkozásában, az általánosságban kedvezően hathat a lakáspiacra, az építőanyag-gyártásra és az építőiparra. Ebből a legjobban a nagy ármeghatározó erővel rendelkező, vagy a beszállítókra kellő hatást gyakorolni képes vállalatok jöhetnek ki, melyek ellensúlyozni tudják a magasabb adókat, ugyanakkor a növekvő keresletből is profitálni tudnak.

Taleb azt tanácsolja a befektetőknek, hogy portfóliójukat és döntéshozatali folyamataikat tegyék ellenállóvá, vagyis legyenek jobban felkészülve az ilyen eseményekre, még mielőtt azok bekövetkeznének. Osszák meg a kockázatok forrásait, legyenek fedezeti pozícióik, és hozzák meg az alábbiakban tárgyalt egyéb intézkedéseket is. Ez rendben is van – csakhogy azok az alapok és instrumentumok, melyek kifejezetten a fekete hattyúkra készülnek, szinte folyamatosan negatív hozamot termelnek, és a biztonság költsége idővel látványosan felhalmozódik.

A legtöbb befektető azt tartja célszerűnek, hogy a pénze legyen jórészt folyamatosan befektetve, de ésszerű kockázatok vállalása mellett szem előtt tartja a potenciális piaci sokkok esélyét is. Ha az ember befektet, akkor nem tudja teljesen elkerülni a rosszabb időszakok kockázatát, viszont a megfontolt portfólió-összeállítás és a vészhelyzetekre vonatkozó tervek mégis csökkenthetik a nagy eladási hullámok kedvezőtlen hatásait.

A korábbi fekete hattyúk tanulságai

Várd a váratlant

A történelem megmutatta, hogy a rendkívül valószínűtlen események gyakrabban következnek be, mint gondolnánk, ezért a befektetőknek alaposan oda kell figyelniük a tail risk néven is emlegetett, kis valószínűségű, de annál nagyobb kárt okozni képes eseményekre, mert ezek katasztrofális hatással lehetnek a portfóliójuk értékére. Például sokan tartanak attól, hogy egy nagyobb ország kilép az eurózónából, ami megkondíthatná a lélekharangot az euró fölött. Ez a félelem tovább erősítette a 2018 májusában az olasz választások miatt bekövetkezett eladási hullámot. Bár a választások ott voltak a politikai eseménynaptárban, amikor azonban a globális befektetők elkezdtek biztonságba menekülni, mégis kiderült, hogy itt nemcsak az olasz választásokról, hanem az eurózóna országai közötti nézetkülönbségek miatti félelemről is szó van.

A befektetők megpróbálják felmérni, hogy mi sülhet el rosszul, ezután megállapítják az illető esemény valószínűségét és hogy milyen következményei lehetnek, ha valóban bekövetkezik.

A kvantitatív modellek vélhetően nem azonosítják a fekete hattyú jellegű kockázatokat. A modellek óhatatlanul valamilyen historikus adatokon alapulnak, míg a fekete hattyúknak a definíciójukból adódóan nincs precedensük. Az esemény mögött álló mozgatórugók ismeretlenek, az összefüggések előre nem kiszámíthatóak. Csak annyit tudunk, hogy a következő válság más lesz, mint az összes korábbi. Ezért a portfóliómenedzserek megpróbálják szimulálni a piac által a korábban példa nélkül álló eseményekre adott válaszokat, majd elemzik a kvalitatív tényezőket, hogy felderítsenek bizonyos tágabb, kevésbé mérhető trendeket vagy egyensúlytalanságokat.

A diverzifikáció már nem ugyanaz, mint régen volt. A piacok egyre szorosabban összefonódnak, és a különböző eszköztípusok között hirtelen markáns korrelációk alakulhatnak ki. A portfóliómenedzserek erre válaszként megpróbálnak még többféle, különböző mozgatórugókkal rendelkező eszközt felvenni a portfólióba, hogy ezáltal csökkentsék a korrelációkat. Ezenkívül a piaci körülmények változásával párhuzamosan folyamatosan figyelemmel kell kísérniük a változó korrelációkat és eszközosztály-dinamikákat is.

A kockázati kitettségek kezelése és figyelemmel kísérése

Miután megértették egy piac fő mozgatórugóit és azok időbeli változásait, a befektetők képesek modellezni, hogy hogyan reagálnának a portfóliók egy valóban kedvezőtlen nagy hatású eseményre. Például a francia BNP Paribas francia bank részvényeinek befektetőire nem csupán a bankon belüli fejlemények hatnak, hanem miden olyan más tényező is, mely összefüggésben áll a bankkal: például az euró, a tágabb bankszektor, a francia államkötvények, a hozamgörbe, és így tovább.

A brexit népszavazást megelőzően sok más befektetőhöz hasonlóan a Fidelity szakemberei is abból indultak ki, hogy az Egyesült Királyság az EU-tagság mellett fog szavazni. Különböző forgatókönyv-elemzéseket végeztek európai kitettségünk értékelése céljából és azért, hogy lássák, hogyan alakulnának a különböző változók, például a volatilitás, a profit és a veszteség, valamint a kockáztatott érték a szavazás különböző kimenetelei esetén. Bár a népszavazás végeredménye meglepő volt, ezek a szimulációk segítettek abban, hogy ne vállaljanak túl nagy kitettséget. A kiválás konkrét lebonyolításával kapcsolatban továbbra is fennáll a bizonytalanság, ezért a forgatókönyvek elemzése jelenleg is tart.

Az előzetes kockázattervezésen alapuló statisztikai számítások mellett kvalitatív tényezők is hatással lehetnek a hozamokra. Észak-Korea például hatvan éve fenyegeti katonai lépésekkel Dél-Koreát, de a szavai általában feledésbe merülnek. A farkast kiáltó juhász környezetéhez hasonlóan a piacok is érzéketlenné és szkeptikussá váltak e veszéllyel szemben, ezért egy figyelmeztetés nélkül, hirtelen bekövetkező támadás meglepő lenne és súlyos következményekkel járna. A tapasztalatok szerint megindulna a dél-koreai (és más ázsiai feltörekvő piaci) részvények eladási hulláma, ezzel egy időben vágtatni kezdene a dollár és az államkötvények árfolyama. E piaci reakció szimulációja segítségével időben meg lehet tervezni, hogy hogyan reagálnánk erre a váratlan eseményre.

A nagyfokú bizonytalanság idején és a fekete hattyú típusú események idején a piacok likviditása csökken, ami növeli a nemteljesítési és a likviditási kockázatokat. Fel kell mérni az összes potenciálisan érintett szereplő működési és pénzügyi stabilitását, méghozzá a piaci folyamatok kibontakozásával párhuzamosan újból és újból. A pozíciók és portfóliók stresszhelyzet alatti likviditásának elemzése segíthet a befektetőknek abban, hogy előre lássák és minimalizálják a különböző eszközök visszaváltásakor előforduló problémákat.

A nagy eladási hullámok hatásainak enyhítése

Képtelenség minden piaci eseményre felkészülni, emellett a fedezeti vagy biztosítékként szolgáló ügyletek ára idővel összeadódik, ami csökkenti a portfólió hozamát. És ott vannak az alternatív költségek is. Például a brexit hatása nagyon más lehet attól függően, hogy a kiválás „kemény” lesz vagy „lágy”, esetleg valahol a kettő között (írásunk időpontjában ez még nem tudható), ezért nem sok értelme lenne a portfóliót valamelyik konkrét változatra felkészíteni. Ehelyett célszerűbb különböző valószínű piaci reakciókra számítva tervezni, majd menet közben reagálni, attól függően, hogy hogyan alakul a helyzet. A nagyobb piaci mozgásokat gyakran figyelmeztető jelek is megelőzik – a lényeg persze az, hogy mikor és hogyan reagálunk ezekre a jelekre.

„A fekete hattyúk következményeit azzal is jelentősen enyhíthetjük, ha nem teszünk fel mindent egy lapra” – teszi hozzá Al-Hilal István, a Fidelity International magyarországi és romániai értékesítési vezetője. „Napjainkban egyre fontosabb, hogy pontosan tudjuk, melyek azok az eszközök, melyek negatív korrelációban állnak a többivel és emellett vonzó értékeltséggel is rendelkeznek. Például a kontinentális kínai államkötvények kedvező diverzifikációs lehetőséget kínálnak, mivel a többi térségben nőtt a kötvények és a részvények közötti korreláció mértéke. Emellett azon kevés eszközosztály közé tartoztak, melyek defenzíven viselkedtek a 2018 februárjában bekövetkezett korrekció idején.”

A befektetők végül olyan eszközöket is használhatnak, melyek a teljesítményük költségeit tekintve semlegesek, de megvédik a portfóliót a hirtelen piaci volatilitás hatásaitól. Az olasz államkötvényekre (BTP) szóló határidős ügylet hatékony fedezetet biztosított a politikai kockázatok és a viszonylag gyenge fundamentális adatok ellen, amikor 2018 májusában hirtelen megugrottak a kötvényhozamok. Az elmúlt években az egyik legnépszerűbb kereskedési forma az volt, hogy lakossági befektetők tőzsdén kereskedett termékek révén határidős kitettségre tettek szert a VIX indexszel szemben, ami lefelé nyomta a volatilitást. A befektetők úgy érezték, hogy az alacsony volatilitás kedvezően hatott a részvénypiacokra, ami végül pozitív visszacsatolásként hatott. Portfólió-menedzsereket az nyugtalanította, hogy a visszacsatolás előjele könnyen ellenkezőjére fordulhat, bár azt nem látták pontosan, hogy ezt mi válthatná ki.

2018 elején, amikor az USA részvényárfolyamai rekordmagasságba szöktek, a Fidelity portfóliómenedzserei profitrealizálást hajtottak végre néhány jobban teljesítő piachoz kapcsolódó multi-asset portfólióban. Nem számítottak medvepiacra, de úgy vélték, hogy a volatilitás szokatlanul alacsony szinten jár, és egy random piaci sokk hatására normalizálódhatna. Erre a sokkra 2018 februárjában került sor, amikor a vártnál magasabb bérinflációs adatok hatására hirtelen megugrott a VIX index. Ez negatív láncreakciót indított el a részvénypiacon, mivel a rövid lejáratú VIX-stratégiáknak a portfóliójuk egyensúlyba hozásához el kellett adniuk az egyesült államokbeli részvényekben fennálló határidős pozícióikat. A Fidelity azzal, hogy már ezt a nagy tülekedéssel járó piaci eseménysort megelőzően defenzívebb pozíciókat alakított ki, sikerrel enyhítette a hozamokra gyakorolt kedvezőtlen hatást.

A piaci lejtmenetek lehetőségeket is teremtenek

A fundamentális adatok hatással vannak a hosszú távú piaci hozamokra, de nem mindig tükröződnek a piaci árfolyamokban. A legjobb lehetőségek egy része a nagyobb piaci eladási hullámok után kínálkozik.

2015 második felében a zuhanó kőolajárak rányomták a bélyegüket az USA energiaiparának kilátásaira, főleg a magas hozamú papírok tekintetében. Ezután Kína 2015 augusztusában váratlanul leértékelte a renminbit, aminek hatására a világpiacokon beindult egy pánikszerű eladási hullám. Akkoriban a magas hozamú kötvények jelentős globális lassulást áraztak be, és jó vételi lehetőséget kínáltak, főleg a részvényekhez képest. Nagyjából ezzel egy időben a helyi devizában jegyzett feltörekvő piaci kötvényalapok a több éven át tartó tőkekiáramlás hatására éppen nem voltak jó formában. Amikor Kína leértékelte a renminbit, a feltörekvő piaci valuták is meggyengültek, és a kötvényértékeltségek igen vonzó szintekre süllyedtek. Rosszabb kimenetelt áraztak be, mint amit a fundamentális adatok jeleztek, ezáltal – némi biztonsági tartalék mellett – kedvező belépési lehetőséget kínáltak.

Konklúzió

A befektetők részletes elemzéssel, gondos portfólió-összeállítással és a megfelelő adatkövetési eszközökkel jobban felkészülhetnek a piaci dinamika változásaira és a jelentős hatással járó, váratlan eseményekre.

Ennek során érdemes a kvantitatív modelleket a saját gyakorlati tapasztalataikkal és ismereteikkel ötvözve vizsgálniuk, hogy hogyan reagálnának a portfóliók soha nem látott eseményekre. Számolniuk kell azzal is, hogy az eszközosztályok közötti korreláció folyamatosan változik, ezért fontos a diverzifikáció és a problémák tovaterjedési kockázatának kezelése is. A fedezeti ügyletek sokszor felemésztik a hozamot vagy annak egy részét, ezért csak módjával, a költségek és a kockázatok tudatában érdemes élni velük. A befektetőknek a piachoz kapcsolódó egyéb olyan kockázatokat is fel kell mérniük, amelyek feszültebb periódusokban felmerülhetnek, például a nemteljesítési és likviditási kockázatokat.

A potenciális fekete hattyúk eshetőségének mérlegelésével a befektetők jobban megismerhetik saját sebezhető pontjaikat, felkészülhetnek a károk csökkentésére és megtervezhetik a válaszlépéseiket. Mik azok az extrém forgatókönyvek, amelyekre senki nem számít? Jó kérdés, érdemes állandóan észben tartani.